作者：馬赫環(huán)
2025年，半導體行業(yè)引發(fā)了一輪并購潮。
3月中旬以來，華大九天、北方華創(chuàng)、揚杰科技、至正股份、新相微、華海誠科等A股上市公司紛紛發(fā)布并購公告或并購進展公告，涉及大半個半導體產業(yè)鏈。
事實上，2025年初至今，A股市場已有超過50家上市公司披露了半導體業(yè)務并購的相關公告，從EDA工具到模擬芯片，從半導體材料到封裝設備，關鍵領域的大手筆交易此起彼伏。
并購潮重塑著全球半導體產業(yè)格局，影響著中國半導體產業(yè)的崛起進程，但在此起彼伏的并購潮中，也顯露出部分隱憂。
半導體跨界并購整合難
近幾年，在科創(chuàng)板帶動下，大部分具備核心技術或者競爭力的半導體企業(yè)都上市了，具有核心競爭力、還未來得及上市的“遺珠”非常稀少。
在此輪并購潮中，多數交易雙方均屬于半導體行業(yè)內部的“老炮”。要么是基于提升自身核心業(yè)務能力的縱向并購，或者是為了補強產業(yè)鏈而來的橫向并購。
如3月17日發(fā)布停牌公告的國產EDA（電子設計自動化）企業(yè)華大九天，擬通過發(fā)行股份及支付現金的方式收購芯和半導體科技。芯和半導體擁有從芯片到系統(tǒng)的仿真產品，若并購最終完成，新公司業(yè)務將覆蓋從芯片到系統(tǒng)級的EDA解決方案，實現EDA產業(yè)自主可控。這是縱向并購。
3月27日，另一家國產EDA上市企業(yè)概倫電子發(fā)布停牌公告，擬通過發(fā)行股份及支付現金的方式購買成都銳成芯微控股權。概倫電子是國內首家EDA上市公司，而銳成芯微則專注于集成電路IP產品的設計、授權及服務。并購有助于合并后的公司在EDA與半導體IP領域實現協(xié)同布局。這屬于橫向并購。
隱憂出現在跨界并購。
根據公開報道，此輪半導體并購潮中，出現了多個跨界并購的案例。目前慈星股份、雙成藥業(yè)、奧康國際、世茂能源等多家公司跨界半導體的交易以失敗告終。
世茂能源去年11月發(fā)布公告，籌劃擬發(fā)行股份及支付現金購買南通詹鼎材料科技有限公司控股權事項，僅3天后就宣布夭折。公告表示“交易各方對交易方案進行多輪協(xié)商和談判后，對本次交易的最終交易條件未能達成一致”。
慈星股份也于今年2月宣布終止跨界收購國產BAW濾波器新星武漢敏聲，理由與世茂能源所發(fā)布公告上的措辭近乎一致。
在經歷多次停牌后，雙成藥業(yè)也在3月宣布定增收購奧拉股份100%股權的交易事項終止。公告稱，由于各交易對方取得標的公司股權的時間和成本差異較大，交易各方對本次交易的預期不一，盡管該公司與交易對方進行了多輪磋商談判，但該公司與部分交易對方仍未能就交易對價等商業(yè)條款達成一致意見。
說到底，終止跨界并購的原因基本都屬于價錢沒敲定。而價錢沒敲定的難點，在于交易雙方的分歧較大，尤其是估值和整合方面。
估值分歧與整合挑戰(zhàn)
經歷行業(yè)周期波動后，半導體標的估值趨于理性。2024年，半導體行業(yè)平均市盈率（TTM）約為50倍，較2021年高點下降40%。估值回歸合理區(qū)間，降低了并購成本，提升了交易可行性。
如果是半導體行業(yè)之間的并購，在估值回到合理區(qū)間的基礎上，交易雙方能夠較為理性地評估出并購之后的業(yè)務互補性，同時對估值預期也較容易達成一致。
但在跨界并購半導體企業(yè)的案例中，并購方主營業(yè)務與半導體關聯(lián)度不高，對于并購資產的預期估值不可避免地存在分歧。
買方出于業(yè)務轉型，或者支撐估值的目的，往往會將大部分注意力放在并購成功后的估值溢價上。但被并購方由于無法與買方主營業(yè)務形成協(xié)同，只能孤立看待自身的資產價值，在目前市場上對于半導體企業(yè)戰(zhàn)略價值看重的氛圍下，無法給出相對合理的估值。
說白了，買方并購半導體資產，要么是為了把股價撐起來，進而改善企業(yè)自身現金流狀況，要么就是為了進行自身的業(yè)務轉型和升級。
如果目的是后者，倒也說得過去。尤其是在AI技術應用如火如荼的趨勢下，很多非AI應用領域企業(yè)也希望搭上時代快車，除了自行探索AI+自身業(yè)務的發(fā)展路徑外，并購與AI相關的核心資產也不失為捷徑。
但如果目的是前者，那么這種并購將會是非常瘋狂的賭博。
別的不說，并購后產生的巨額商譽，以及之后的整合運營難點，會對并購后的公司產生極大影響。
之前提及的慈星股份并購武漢敏聲，估值30億元卻連續(xù)3年虧損，若并購成功后商譽減值風險將凸顯。而一般來說，為了降低估值泡沫，設置帶有對賭性質的業(yè)績指標是常見之舉，這更加大了日后的運營風險。
整合互不統(tǒng)屬的業(yè)務更是難上加難。若是能夠找到兩個業(yè)務的共通點，并形成協(xié)同發(fā)展效應還好，若是無法找到正確道路，只能繼續(xù)保持獨立運營的狀態(tài)，對于并購發(fā)起方來說，真是一件福禍難料的事。
尤其是當前半導體行業(yè)集中度不斷提升，業(yè)內的高價值資產都通過縱向并購和橫向并購，不斷強化自身優(yōu)勢領域，以期在之后的市場競爭中能生存并發(fā)展。但跨界并購后只能獨立運營，勢必會讓并購標的在之后相當一段時間內無法產生任何溢價，甚至在市場逐漸穩(wěn)定后估值大幅縮水。
這種風險并非不存在。比如，當前并購潮與政策推動密切相關。若政策窗口收緊，并購熱度可能降溫，已經跨界并購、但依然獨立運營的半導體資產估值縮水可能性較大。
在政策推動、技術迭代、市場競爭的多重驅動下，并購已成為企業(yè)構建新優(yōu)勢的關鍵路徑。然而，并購并非萬能解藥，整合能力、估值博弈、政策依賴等風險仍需警惕。尤其是跨界并購，如同冰與火的共舞，一邊是估值博弈的刺骨寒意，一邊是產業(yè)整合的熾熱挑戰(zhàn)。
未來，半導體產業(yè)將走向更深層次的整合與創(chuàng)新，并購潮或許只是這場產業(yè)進化戰(zhàn)役的序章。
