文 | 半導體產(chǎn)業(yè)縱橫

英特爾傳奇總裁安迪·格魯夫提示過一個規(guī)律，當一個行業(yè)發(fā)生大規(guī)模并購的時候，便意味著“轉(zhuǎn)折點”的到來。

自今年6月以來，隨著“科創(chuàng)板八條”的發(fā)布，國內(nèi)半導體上市公司并購重組大幕拉開。而在“并購六條”的推動下，A股上市公司的并購激情再次被激活，納芯微、長川科技、光智科技、富樂德等紛紛出手。

市場的熱情帶來的是相關概念股價的上升。富樂德消息公布后，連續(xù)收獲5個20cm一字漲停，4天股價翻倍。

跨界并購，瘋狂撈金

在這場并購熱潮中，有如晶豐明源計劃收購四川易沖，也有富樂德擬收購關聯(lián)公司富樂華股份，而眾人的焦點更多的還是在跨界玩家，如雙成藥業(yè)擬購買奧拉半導體100%股份。

跨界并購一直在天平上搖擺，一端是“雞蛋放到不同的籃子里”的優(yōu)勢，另一端則是“隔行如隔山”的短板。

這次宣布跨界并購半導體的企業(yè)有2家。

第一家是9月的雙成藥業(yè)。這家藥企自9月中旬，以29天接近25個漲停的驚人業(yè)績，成為2024年第一個實現(xiàn)10倍漲幅的上證主板個股。雙成藥業(yè)的市值從不到15億元躍居到了159億元。

背后的原因則是自9月11日該企業(yè)連續(xù)發(fā)布了十多條公告，主要宣布了一項重大消息——“即將實現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，重點發(fā)展模擬芯片及數(shù)?；旌闲酒O計業(yè)務”。

雙成藥業(yè)宣布并購寧波奧拉半導體股份有限公司（下稱“奧拉股份”）。擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式收購奧拉股份100%股權，同時向不超過35名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金，發(fā)行價格為3.86元/股。

第二家則是殺菌劑龍頭百傲化學。10月8日，百傲化學宣布斥資7億元，以近四倍溢價收購芯慧聯(lián)。之后，百傲化學連收3個漲停板，持續(xù)的上漲讓百傲化學股價創(chuàng)歷史新高。

根據(jù)公告，百傲化學擬通過全資子公司上海芯傲華科技有限公司（以下簡稱“芯傲華”）對蘇州芯慧聯(lián)半導體科技有限公司（以下簡稱“芯慧聯(lián)”）進行增資，增資后將直接持有后者46.67%的股權，并通過接受表決權委托方式合計控制芯慧聯(lián)54.63%股權的表決權。

百傲化學主要業(yè)務是生產(chǎn)和銷售工業(yè)殺菌劑原藥。而芯慧聯(lián)則是一家成立于2019年的半導體設備公司，主要產(chǎn)品包括涂膠顯影機、光刻機、濕法清洗設備、半導體產(chǎn)線用自動化設備等。

這是9月底證監(jiān)會促進并購重組6條措施、允許跨界收購以來第二單交易。由于本次交易為非關聯(lián)交易，嚴格意義上說系純粹跨界并購第一單。

兩場跨界，看點不同

雙成藥業(yè)

雙成藥業(yè)是一家藥企，與半導體八竿子打不著，但這次交易有兩大看點。

第一，奧拉股份的創(chuàng)始人王成棟，正是上市公司雙成藥業(yè)的實控人。雙成藥業(yè)實控人王成棟、Wang YINGPU通過奧拉投資、寧波雙全以及Ideal Kingdom Limited合計控制奧拉股份57.52%股份。

第二，奧拉股份IPO不順。2022年11月，奧拉股份IPO申請被受理，其謀求沖刺科創(chuàng)板，并拋出了30.07億元的募資計劃。今年5月，因主動撤回申請文件，公司科創(chuàng)板IPO進程終止。

復盤一下奧拉股份此前的上市之路，公司是在2022年11月正式開始了尋求科創(chuàng)板上市歷程。在申報科創(chuàng)板IPO前的最后一輪股份轉(zhuǎn)讓中，奧拉股份的估值達到了100億元。

不過在經(jīng)歷了多輪問詢和回復后，2024年的5月27日，公司和保薦人最終決定撤回了發(fā)行上市的申請。市場推測，奧拉股份IPO折戟或因當時仍處在巨額虧損中。招股書顯示，2021年和2022年上半年，奧拉股份分別虧損10.96億元、4.66億元。

雙成藥業(yè)被并購標的技術壁壘高。雙成藥業(yè)并購標的公司奧拉股份專注于模擬芯片和數(shù)模混合芯片的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，旗下芯片業(yè)務分為時鐘、電源管理、傳感器三大類，均已經(jīng)實現(xiàn)量產(chǎn)。

時鐘芯片可為電子系統(tǒng)提供其所需的時鐘信號，可用于電子設備的節(jié)能和功耗控制等。在各類時鐘芯片中，去抖時鐘芯片設計難度較大、技術水平要求較高，長期被以Skyworks、瑞薩電子、微芯科技等為代表的境外廠商所壟斷。

目前，奧拉股份成為中興通訊、銳捷網(wǎng)絡、華勤技術、新華三、中國長城等國內(nèi)10多家大型通信基礎設施企業(yè)的去抖時鐘芯片產(chǎn)品供應商。根據(jù)Market Data Forecast數(shù)據(jù)顯示，2021年奧拉股份在全球去抖時鐘芯片市場份額為10.19%，在國內(nèi)排名第一。

值得注意的是，盡管雙成藥業(yè)標的資產(chǎn)的交易價格尚未公布，但根據(jù)此前奧拉雙成藥業(yè)收購奧拉半導體的交易非常特殊，雙成藥業(yè)兩家公司的實控人都是王成棟（以及王成棟的兒子WANG YINGPU）。此次雙成藥業(yè)并購奧拉半導體采取了資產(chǎn)置換模式。雙成藥業(yè)將把原有業(yè)務的相關資產(chǎn)及負債與奧拉半導體進行置換，差額部分由雙成藥業(yè)向奧拉半導體的股東發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買。

招股書顯示，王家父子一共持有奧拉半導體57.5%的股份，奧拉半導體的員工持股平臺持有公司29.43%的股份，其它股東持有公司13.06%的股份。雙成藥業(yè)的公告未提及對于這些小股東的安排，具體交易方式、交易方案還有待披露。

股份的IPO計劃測算，在定增募資額與收購價格之間還有巨大的差距，這筆收購資金又將從何而來？截至今年6月末，雙成藥業(yè)賬面貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)合計僅4300萬元。即使不考慮同期需償還的負債，顯然也需要更多的籌資渠道。目前，監(jiān)管層尚未對此并購項目進行詢問。

百傲化學

在今年2月，百傲化學首度對外宣布向半導體領域拓展的計劃。據(jù)百傲化學公告，公司與芯慧聯(lián)簽訂《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，在半導體設備領域達成產(chǎn)業(yè)合作關系。百傲化學在公告中稱，“在中國半導體設備行業(yè)勢不可擋的高速發(fā)展趨勢下，擬將半導體設備行業(yè)作為公司戰(zhàn)略發(fā)展的新方向?！?/p>

從百傲化學的經(jīng)營狀況來看，受宏觀經(jīng)濟波動、市場競爭加劇以及環(huán)境變化等多重因素影響，公司產(chǎn)品價格有所下滑，導致盈利能力未能達到預期水平。

2023年百傲化學工業(yè)殺菌劑毛利率為52.58%，同比下降3.11%。百傲化學的這一業(yè)績下滑趨勢延續(xù)到了前三季度報中。前三季度營收約8.96億元，同比增加5.26%；歸屬于上市公司股東的凈利潤約2.54億元，同比減少10.15%。

百傲化學此次跨界半導體，是尋求多元化發(fā)展，提升業(yè)績的一項戰(zhàn)略舉措。但這一決策涉及多方面考量。

一方面，百傲化學的標的公司同樣也存在技術壁壘高的難題。百傲化學的標的公司芯慧聯(lián)主營業(yè)務范圍涵蓋涂膠顯影機、光刻機等黃光制程設備，濕法清洗設備，半導體產(chǎn)線自動化設備，半導體設備綜合化服務，以及所需的關鍵零部件、耗材和電鍍金設備等。

涂膠顯影機設備目前基本屬于國外壟斷狀態(tài)，東京電子占據(jù)絕對壟斷，全球市占率達89%。國內(nèi)芯源微僅占全球市場2.1%。

芯源微2023年17億收入，利潤2.5億，24年6.94億收入，利潤7470萬元，目前市值178億，PE為93倍。

半導體行業(yè)是一個典型的資金密集型行業(yè)，需要大量的資金投入用于研發(fā)、生產(chǎn)和市場推廣。芯慧聯(lián)在今年才實現(xiàn)扭虧為盈，這意味著其盈利能力和市場地位尚不穩(wěn)固。百傲化學此次的跨界并購不僅面臨巨大的資金壓力，還需要承擔芯慧聯(lián)未來業(yè)績波動可能帶來的風險。

另一方面，芯慧聯(lián)的業(yè)績快速增長。數(shù)據(jù)顯示，芯慧聯(lián)2022年、2023年及2024年上半年的毛利率分別為28.47%、31.19%和65.77%，2024年上半年的數(shù)據(jù)不僅大幅高于前兩年，也高出同行近二十個百分點。以北方華創(chuàng)和盛美上海為例，這兩家公司在今年上半年的毛利率分別為45.5%和50.68%。相比之下，芯慧聯(lián)的毛利率增長勢頭強勁，但未來能否持續(xù)保持這一高增長態(tài)勢，仍需進一步觀察。

就在今日，上交所對百傲化學發(fā)了監(jiān)管函。百傲化學公告稱，公司于10月8日收到上交所下發(fā)的《關于大連百傲化學股份有限公司對外投資暨增資事項的監(jiān)管工作函》。在《監(jiān)管工作函》中，上交所針對標的公司芯慧聯(lián)新增業(yè)務營收大幅增長的原因、業(yè)績承諾的可實現(xiàn)性、分立過程中的安排等方面提出了疑問。

結(jié)語

自9月24日并購六條推出以來，并購重組的活躍度明顯提升。特別是跨界并購，盡管此前受到嚴格監(jiān)管，但這些政策為跨界并購提供了新的契機，多家企業(yè)也公布了跨界并購計劃，以實現(xiàn)業(yè)務的多元化和轉(zhuǎn)型升級。

半導體本身就帶著“并購”的屬性。借鑒美國市場的經(jīng)驗，過去20年以來，美國上市公司數(shù)量持續(xù)減少。美國股市中的半導體上市公司，從高峰期的幾百家，到目前的98家，市值在1000億美元以上的有15家。

美國諾貝爾經(jīng)濟學家獎得主斯蒂格勒說：“縱觀美國大企業(yè)，幾乎沒有哪一家不是在某種程度上通過收購、兼并等資本運營手段發(fā)展起來的，也幾乎沒有哪一家是完全通過內(nèi)部積累發(fā)展起來的?！?/p>

北方華創(chuàng)在回答投資者問時也表示：“并購是半導體裝備公司快速做大的有效手段?！?/p>

需要注意的是，產(chǎn)業(yè)并購與跨界并購有著不同的價值邏輯。產(chǎn)業(yè)并購是指與上市公司主營業(yè)務相同或者相關的并購方對該上市公司實施的并購行為。其價值導向是并購后的協(xié)同效應，即通過并購后的產(chǎn)業(yè)整合提高雙方企業(yè)的績效。

對于上市公司來說，并購只是一個開始，如何實現(xiàn)有效的整合，創(chuàng)造出更大的價值，才是企業(yè)發(fā)展的關鍵。